宽松预期迟迟未兑现10年期国债收益率逼近3%

“我一亿的盘子，3、4月份赚了两三百万，现在赚的都吐完了，还亏了一百多万。”6月23日，沪上某大型券商基金公司债券交易员对21世纪经济报道记者表示。这代表了近期诸多债券交易员的状态。

6月23日，5年期国开活跃券200203早盘一度上行17.49BP，触及3.1850%。不过午盘后止跌，最终相比上日微涨2BP.10年期国债收益率早盘触及2.94%，创1月23日以来新高。行至当下，市场聚焦于3.0%的阻力位是否会被突破。

在债券市场上，债券收益率与债券市值成反比：当收益率走低时，债券市值上升，债市走牛；反之则是熊市。

21世纪经济报道记者采访了解到， 6月23日上午债市大跌，主要因为5年期国开债一级中标利率高于市场预期，带动二级市场收益率上行。

此外，近期降准降息预期落空也是重要原因。对于后市，一些市场人士认为，10年期国债收益率可能会突破3%。

数据显示，今年初以来至4月末，10年期国债收益率整体呈现下行趋势，由3.15%下行至4月末的2.5%，下行65BP，债市走牛。5月以来，10年期国债收益率整体呈现上行趋势，由4月末的2.5%回升至目前的2.9%以上，一个多月上行了40BP。

中信证券首席固收分析师明明表示，5月份以来长端利率在货币政策边际收紧、资金利率上行的影响下快速上行，前期长端利率的调整基本已经反映了资金利率的上行。后续资金利率中枢将维持在当前水平运行，长端利率仍将处于震荡行情，趋势性行情仍然缺乏明确的驱动因素。

中长期流动性脆弱

6月23日，5年期国开活跃券200203早盘一度上行17.49BP触及3.1850%，午后情绪转好升幅收窄至1.99BP。 3年期国开活跃券200202收益率早盘一度上行13.09BP触及2.90%，午后升幅收窄至4.09BP。

17BP的变化幅度在历史上也极为罕见。此前在2010年10月、2013年6月、2016年12月出现过，三次上行的原因分别为加息+高通胀、隔夜利率骤升、年末流动性紧张。今年6月2日出现过这一情况，6月23日再度出现。

国泰君安首席固收分析师覃汉认为，以往在二级市场偏弱运行的情况下，机构都会寄希望于一级配置力量给市场以支撑，能够实现引导二级利率下行。但23日的行情则表现为负反馈：二级信心先“崩”，而后拖累一级招标，再反过来作用于二级交易。

6月23日，国开1年、3年、5年、7年、10年中标利率分别较前一日的二级利率变动-3BP、4BP、33BP、0BP、12BP。

前述基金公司债券交易员称：“5年国开债中标利率在3.4%附近，比二级估值高了30BP，几乎是‘流标’的节奏。究其原因，在于债市情绪差以及准备‘子弹’给特别国债，但也可以看出目前市场中长期流动性的脆弱。”

“央行加量投放资金，市场情绪短暂回暖，但未能持续，国开债招标遇冷后，多头信心再受打击。”江苏某城商行资金交易员表示，“央行并不想收紧资金面，近期重启14天逆回购，是为了维持端午和6月底资金平稳，预计央行不会对流行性收紧。”

公开市场操作方面，央行公告称，为维护半年末流动性平稳， 6月23日人民银行以利率招标方式开展了2000亿元逆回购操作。其中7天期900亿元，14天期1100亿元，二者利率均与上期持平。当日并无逆回购到期，意味着当日流动性净投放2000亿。

受益于流动性投放，资金面相对宽松。Shibor除隔夜外均上行或持平：隔夜大跌16.2BP报1.971%，7天期持平于上期报2.15%，14天期上行21.4BP报2.419%，创2月6日以来新高。

沪上某国有大行交易员介绍，23日银行间资金面整体呈现相对宽松态势。早盘起，各期限资金随时间推移融出逐渐增多，机构平盘轻松，跨季资金也供给充裕，价格在逐步降低。

“午盘后，市场依旧延续宽松态势，有需求基本能迅速满足，隔夜减大点成交，宽松维持至收盘。”该大行交易员表示，“资金面的宽松使得债市止跌，国债期货小幅收跌，部分期限国债收益率转为下行。”

在此之前，央行于6月18日重启14天逆回购，并连续4个交易日进行操作，主要为了维稳半年流动性。6月18日，14天逆回购利率下调20BP至2.35%，但这并非新的降息操作，而是属于“补降”――从近年央行的操作来看，7天逆回购、14天逆回购、一年期MLF等利率保持“联动”状态，调整某个政策利率，势必会对其他政策利率进行跟随调整，此前7天逆回购、一年期MLF利率均已调整。

降准降息预期落空

5月以来，债券市场调整幅度较大，10年期国债到期收益率从2.5%上行至6月中旬的2.8%附近。6月22日，10年期国债收益率达到2.91%，6月23日早盘10年期国债收益率突破2.94%，创1月23日以来的新高。

近期债市调整主要受三大因素影响：经济基本面超预期转好、地方债及特别国债大规模发行、央行再宽松的预期落空。按照财政部要求，1万亿特别国债将采用市场化的方式发行，将在7月底发完。

一些市场人士认为，这可能造成市场资金紧张，10年期国债收益率或将上行突破3.0%。

前述城商行资金交易员表示，“两会”提及“降准”“降息”之后，市场预期6月MLF利率会下调，每到周末及节假日就有央行降准的预期。“但宽松却迟迟未到，债市随之震荡走跌。”

在6月17日国常会再提“降准”后，市场预期6月19日可能会有降准的操作；与此同时，在国常会要求银行让利1.5万亿，市场预期6月20日LPR会下调，但两个预期双双落空。

“货币政策转紧领先于基本面。”覃汉称。

明明表示，货币政策的边际收紧和引导资金利率上升，并非出于去杠杆，而是引导资金利率上行回归利率走廊框架，有利于稳定资金利率，增强对资金利率的调控。后续资金利率中枢大概率低于政策利率25BP，即维持在1.95%左右。

覃汉认为，贷款利率持续压降是未来趋势，现在买债券，在可预期的未来，也会持续提供相对贷款的比价优势。此外，中美10年期国债利差高达200多个BP，对外资配置盘吸引力巨大。“目前债券配置性价比不容置疑，3.0%的支撑位破不了。”

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