家电行业：白电主要原材料都有较大幅度上升

家电行业：白电主要原材料都有较大幅度上升 更新时间：2010-5-8 0:14:44 　　投资要点：　　2009年，格力、美的、海尔三家公司主营业务收入分别为391亿、473亿、324亿，格力同比持平，美的、海尔同比分别增加4.3%、8.4%，增长的来源都是在冰洗，美的、海尔冰箱收入分别增长25.8%、22.4%，同期他们在空调领域都是负增长，表现略逊于格力。冰箱销售方面，海尔还是绝对老大，销售162亿是美的的2.6倍。09年冰箱销售旺盛，主要是冰箱行业受金融危机冲击较小，冰箱出口占比不如空调那么高，出口影响不大，冰箱更契合农村市场消费热点，下乡对冰箱销售有很大的推动作用，而农村空调市场培育尚需时日。　　从PS估值的角度看，格力的销售净利润率最高，客观上形成了其PS最高，在0.93，而美的、海尔较低，分别为0.80,0.72.　　从分产品的毛利来看，格力、海尔的空调毛利率稍高一些，分别为24.9%、25.3%，而美的最低，为22.5%，反映出公司一贯的营销策略，当然也与产品结构有关，而美的出口比例较大，势必拉低其毛利率水平。总体而言，在行业集中度提高的背景下，利用08年四季度以来原材料大幅降低的机会，三家公司09年毛利率水平都有较大幅度提高，但到四季度都出现了毛利率下滑的趋势。冰箱毛利率历来高于空调，但随着空调毛利迅速攀升，而冰箱农村销售比例提高，导致空调和冰箱的行业毛利率的趋于接近。不过，海尔冰箱在高端市场有超高号召力，在城镇三门冰箱已经占到50%以上，产品结构的变化导致高毛利率得以保持.　　目前白电主要原材料都有较大幅度上升，终端价格战有点如火如荼的味道，但是我们认为原材料价格波动还不算极端，终端价格战整体上还算有节制，在目前品牌集中度提高的大前提下，加上消费者日益成熟，未来价格战并不值得太过担忧，不会没有底线，伴随着不可抵挡的家电消费升级，我们判断未来主要家电厂商的毛利率水平绝不能过分悲观。　　从09年盈利上看，格力，美的，海尔归属于母公司的净利润分别为29.1亿、18.9亿、11.5亿，差距比较明显，但增长率迥异，美的最高，为84.5%，格力、海尔差别不大，分别增长48.2%，49.6%，这既与当期业绩有关，也与去年基数有关，总体来讲，美的历来是业绩波动比较大，更适应经济向上阶段的市场环境。　　按照09年的盈利，从PE估值比较来看，三家公司已经差别很大，格力仅14.6倍，而美的、海尔分别为25倍和20.6倍。但是我们如果按照10年1季度的利润数据简单年化，对应的PE三个公司基本处在同一水平线上，分别为15.6倍、14.9倍、16.5倍，美的还最低。按PB估值来看，三家分别为4.0倍、4.0倍、3.1倍，整个估值水平不高主要源于对公司成长空间、改良空间的担心。

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