上市医药企业资本变局：扎堆分拆上市抢占高估值风口

生物医药行业是一个朝阳行业，中国生物医药企业有突破机会，关键是看各个生物医药企业是不是能抓住这个机遇来完成自己的历史使命。

疫情之下，生物医药投资异常火热，不少上市药企正在酝酿资本变局。

2020年上半年，上市医药公司分拆上市进程大幅提速。据不完全统计，目前A股生物医药板块提出资产拟分拆上市的公司已有7家。如科伦药业拟分拆公司下属抗生素中间体业务平台川宁生物至创业板上市，进一步拓宽川宁生物融资渠道，应对其现有及未来业务发展的资金需求。此外，天士力、华兰生物、长春高新、辽宁成大、华邦健康、延安必康等也宣布分拆上市。

“‘后疫情’时代对于生物医药类企业来说都迎来一波新的融资热潮，加快拆分上市的脚步一方面可以直接拓宽融资渠道，另一方面也提升了企业的品牌价值和市场影响力，尤其在现阶段医药类企业估值普遍偏高的节点，对于企业来说带来的相关效益也更大。”深圳某中型券商医药分析师对21世纪经济报道记者说道。

扎堆布局

分拆上市是资本市场优化资源配置的重要手段，对母子公司理顺业务架构、拓宽融资渠道、优化公司治理等具有积极作用。

另外，分拆上市也是国企混改的一个方式。分拆上市对国企引入战略投资者、实施股权激励、进行混改提供平台基础，有助于激发子公司内生动力。

2019年12月，中国证监会正式发布《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》，为A股公司分拆子公司至境内上市提供了政策支持，上市公司将有更多机会在不改变控制权的情况下，在内地直接分拆上市。

今年以来，生物医药板块多家企业提出子公司分拆上市计划。尤其是在新冠肺炎疫情之下，多家疫苗企业股价创历史新高，不少上市公司有分拆疫苗子公司单独上市的打算。其他生物医药企业也没有错过这波风口。

4月3日，辽宁成大发布分拆上市预案，将负责生物制品业务的成大生物分拆至科创板上市。目前，成大生物科创板IPO已进入问询阶段。成大生物是新三板挂牌公司，2014年12月31日挂牌新三板，其是一家专注于人用疫苗研发、生产和销售的生物科技企业，公司核心产品包括人用狂犬病疫苗及乙脑灭活疫苗。

据其招股书披露，上市公司辽宁成大持股60.74%，成大生物拟科创板上市被市场称为首例“A拆A”案例。公司在招股书中称，辽宁成大及成大生物符合分拆细则对上市公司分拆所属子公司在境内上市的相关要求。

4月21日，华兰生物同样发布公告，拟分拆子公司华兰疫苗至创业板上市。据报道，6月30日，分拆华兰疫苗上市工作已经有了新进展，河南证监局在当日公告称，华兰疫苗正在接受华泰联合证券辅导，已在河南证监局进行辅导备案。

华兰生物公司业务包括血液制品、疫苗制品等业务。而华兰疫苗主要从事疫苗的研发、生产及销售。华兰生物在公告中称，其下属其他企业与华兰疫苗的主营业务不同，分拆后对双方业务板块不会造成太大影响。同时其还作出了一系列承诺，避免分拆后可能产生的同业竞争情形。

5月8日，天士力发布将天士力生物分拆至科创板上市的预案。天士力医药集团的主营业务涉及现代中药、生物药、化学药三大板块。子公司天士力生物属于生物药板块，但其业务领域、运营方式与公司其他业务之间保持较高的独立性。

公告称，本次分拆不会对公司其他业务板块的持续经营运作构成实质性影响。相反通过本次分拆，天士力生物的发展与创新将进一步提速，有助于提升公司未来的整体盈利水平。

5月11日，复星医药发布公告，中国证监会国际合作部对此前公司分拆Gland Pharma境外上市事宜无异议。据悉，2019年12月，复星医药第3次临时股东大会审议通过了有关分拆Gland Pharma及其境外上市方案等相关事项，控股子公司Gland Pharma拟于印度国家证券交易所和孟买证券交易所上市。

Gland Pharma成立于1978年，总部位于印度海德拉巴，主要从事小分子注射剂仿制药的开发及生产，是印度头一家获得美国FDA批准的注射剂药品生产制造企业，并获得全球各大法规市场的GMP认证。2017年10月，复星医药以10.91亿美元收购印度仿制药企业Gland Pharma 74%的股权。目前，Gland Pharma凭借2018和2019年净利润分别上涨29.02%、52.2%的业绩，已成为复星医药的核心子公司。

3月10日，金斯瑞生物科技公告称，希望分拆旗下主营细胞治疗业务的子公司传奇生物赴美上市。6月5日，传奇生物登陆美国纳斯达克上市交易，发行价为23美元/股。截至目前，传奇生物股价为42.56美元/股，市值约55亿美元，已超过母公司金斯瑞生物科技305.6港元市值。

据悉，传奇生物成立于2014年，是一家致力于肿瘤学和其他适应症的新型细胞疗法开发的创新型公司。2017年和2018年，传奇生物凭借在CAR-T领域的突破性进展一战成名，2018年更是斩获了国内头个CAR-T临床批件。

6月11日，长春高新发布公告，拟分拆子公司百克生物至科创板上市。本次分拆完成后，长春高新股权结构不会发生变化，且仍拥有对百克生物的控股权。本次分拆上市前，长春高新为百克生物大股东，持股比例为46.15%；分拆上市发行后，对百克生物的持股比例仍将保持在40%以上。

百克生物主营业务为人用生物疫苗的研发、生产、销售，主要产品为水痘疫苗、人用狂犬病疫苗、鼻喷流感疫苗，与长春高新其他业务板块之间保持高度的独立性，因此拆分后不会对公司其他业务板块的持续经营运作构成实质性影响。

6月24日，四川科伦药业发布公告，拟将其控股子公司川宁生物分拆至深交所创业板上市。本次分拆完成后，科伦药业股权结构不会发生变化，且仍将保持对川宁生物的控制权。据了解，科伦药业此次分拆川宁生物至创业板上市，主要是为进一步拓宽川宁生物融资渠道，应对其现有及未来业务发展的资金需求。

危机并存

然而无论是分拆上市闯关科创板，还是赴美冲击纳斯达克，对于生物医药企业来说只是迈出了关键一步。

多位医药行业投资人向21世纪经济报道记者直言，生物医药企业的高门槛，使其投资专业属性更强，企业需要把核心能力、技术和资本形成通路，以现在的发展趋势来看，未来的发展趋势是，上市更加简化，但上市之后的实际估值和盈利能力还要回归于企业本身的创新能力。生物医药行业是一个朝阳行业，中国生物医药企业有突破机会，关键是看各个生物医药企业是不是能抓住这个机遇来完成自己的历史使命。

2018年4月港交所发布新规允许未盈利的生物医药企业上市，吸引歌礼生物等多家生物医药企业赴港上市，百济神州更是在美股、港股双重上市。但赴港上市存在两极分化现象，破发成为常态。

2019年3月，允许未盈利公司上市；允许不同投票权架构的公司上市；允许红筹和VIE架构企业上市，科创板不断释放积极信息，为生物医药企业提供了更多融资选择。上海某中型券商医药板块分析师对21世纪经济报道记者表示：“以往行业内以去美股上市为荣，但真正上市成功的例子不多，科创板给企业带来更多机会。但生物医药产业更核心的价值在于它的持续发展能力和抗击打能力。”

生物医药行业门槛很高。需要非常专业的相关人员，长时间、大范围地沉浸在这个领域中，专注创新药研发和商业化运作。医药研发的周期很长，投入很大。数据显示，一个完全创新药目前的平均研发周期在12年，投入高达20亿美元。

同时在资本市场不断支持下，生物药企业需要良好的体制制度以及活跃的投资方来支持，最近5年在国家政策的引领下，医药行业发生了翻天覆地的变化。从去年开始，科创板的推出极大地缩短了医药产业端和资本端的结合时间。

从企业层面来讲，由于这个产业壁垒比较高，所以中国生物医药企业开拓国际市场会存在一定挑战，但未来中国具有很大机会。基于中国的一二三线城市、人口发展特点及市场需求等，中国14亿的人口规模下，生物医药产业市场发展空间非常大。特别在癌症高发的情形下，市场对新药、特药的诉求非常强烈。创新药、高端仿制药的市场前景非常广阔。

但另一方面目前中国还没有真正的全球性制药企业，而在资本市场方面，也将逐渐向成熟的市场靠近。

从2017年开始，港股、A股相继对未盈利生物医药企业打开大门，此后关于生物医药企业如何估值、一二级市场估值倒挂等有不少讨论。

其中很重要的原因是，赴港上市的生物医药企业集中出现破发：歌礼制药在上市首日先升至14.9港元/股，后跌穿招股价至13.66港元/股；百济神州首日开盘下跌至103港元/股；华领医药上市便跌破发行价8.28港元/股。

对此，深圳某私募生物医药行业人员对21世纪经济报道记者说道：“对于科创板来说，因为创新药企业大都未实现盈利，申报难度也相对较大。此外，相比香港市场，科创板的‘破发’风险较小，尽管短期资金量充裕，但是长期来看存在一定隐忧，注册制是玩法的改变。估值方面，目前看来整体还是趋于谨慎，有些生物医药类公司在一级市场的估值大都已经高于其募资规模，长久来看是否真正符合创新型企业的要求还需要检验。”

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