四川路桥建设集团股份有限公司是蜀道投资集团有限责任公司控股子企业,于2003年3月在上海证券交易所挂牌交易(股票代码600039),是四川省交通系统首家A股上市企业,财富中国500强企业,国际承包商250强企业,注册资本金47.75亿元,主要从事“大土木”基础设施、矿产及新材料、清洁能源等产业的投资、开发、建设和运营。

公司背靠交通基建地方大型企业集团，股权结构稳定集中。四川路桥始建于建国初期，其基础队伍曾完成川藏公路建设。2012年实现集团公司与股份公司的整体上市。公司是常年深耕交通基建领域的地方大型企业集团，2021年公司在全国16家地方市政路桥建设企业中收入位居第一，2022年上半年在四川9家省属国有控股上市公司中盈利居首。

公司背靠蜀道集团，是四川国资委下属蜀道集团核心子公司，以路桥施工为主业，并积极探索多元化业务。项目资源充足，在业务拓展方面也有明显优势。公司深耕川内市场多年，重点项目遍布全国乃至海外。2021 年大股东完成战略重组后继续增持公司股份，省内基建市场占有率有望进一步提升。

公司把握优质资源机遇，效益提升增厚业绩。“十四五”总规划下，国家和地方陆续出台交通运输发展政策规划，推进重大战略布局，并以实际的稳增长措施促进项目落地。公司拥有在交通基础设施，尤其是桥梁和高速公路建设方面的强劲实力和优质资源，借助自身品牌实力和蜀道集团资源，积极抓住机遇、抢占市场、拓宽业务领域。公司通过股权激励计划，释放员工动力，进一步提高了经营效益、促进业绩高速增长。

四川省地方财政收入不断增厚，同时受中央财政补贴力度加强，转移支付收入居各省首位。省内交通基建投资持续加码，2021 年公路固定资产投资 2086.6 亿元、YOY+13.80%，占西部地区比重高达18.4%。在“十四五”政策加持下，成渝经济圈计划实现铁路总里程7000km、公路网总里程 43 万 km 的目标，形成“123 出行圈”和“123快货物流圈”，为打造全国交通“第四极”奠定坚实基础。

2021 年公司原大股东四川铁投与四川交投重组成立蜀道集团，合并后分别占据四川铁路 83%、公路 77%的市场份额。受益于集团业务协同，公司有望承接集团内部分业务订单。随着公司完成对交建集团 95%股权、高路建筑 100%股权、高路绿化 96.67%股权的收购，交通基建领域的影响力得到增强。大股东合并带来明显业绩增量，2021 年公司营业总收入 850.49亿元、YOY+31.7%，归母净利润 55.82 亿元、YOY+85.4%，新签订单1001.7 亿元、YOY+153.4% 。工程施工是公司主要的收入和利润来源，BOT 运营盈利能力遥遥领先。2019 年以来，公司毛利率和净利率持续回升，负债率得到有效改善。

公司新签订单增长显著，毛利率持续提升。2021年公司累计中标项目1001.7亿元，同比增长153.4%。2022年前三季度，中标合同金额约为729.67亿元，同比增长30%。高涨的订单助力业绩快速增长，2022年前三季度收入同比增长25.58%。公司近年毛利率增长明显，主要来自对优质资源的控制和利用财务共享中心等信息化手段对合同进行管控。

工程施工是公司的核心主业，2021 年营业收入 694.7 亿元、占比82%。目前公司在川内高速项目市场份额超过 1200 亿元，养护里程5000+公里，市占率全省第一。公司乘“十四五”政策春风，背靠地方大型交建集团，依托自身强劲实力和知名品牌，传统基建业务发展走入快车道。

结合自身传统业务需要，公司积极拓展新领域，形成了工程建设、清洁能源、矿业新材料“1+2”的产业发展格局，未来增长方向较为明确。

公司通过成立四川新锂想公司，积极挖掘新能源业务潜力，致力于打造锂电池“前驱体-正极材料-电池回收”的闭合生产链。此外，公司还参股李家沟锂辉石矿、大黑山磷矿、马边磷矿等项目，为发展新能源业务提供坚实的资源基础。公司还拥有厄立特里亚阿斯马拉铜多金属矿、克尔克贝特金矿、南江铁、霞石、石墨和马边磷矿等矿产资源;深度介入新材料领域,投资了锂电池正极材料和废旧电池回收项目,正全力推动公司转型发展、创新发展、高质量发展。

公司发布2022年三季报，22Q1-3实现营收666.59亿元，同比+25.58%，实现归母净利润60.18亿元，同比+74.75%，扣非净利润同比+75.46%，单季来看，22Q3单季实现营收223.12亿元，同比+16.67%，实现归母净利润23.59亿元，同比+171.96%。22Q1-3中标订单730亿（营收1.1倍），其中基建占比89%，同比+22%。Q3业绩延续高增，看好公司全年发展。

一、引入当升科技，新能源业务布局继续深化

公司与当升科技在矿产资源，上游配套产业（磷化工、硫酸铁、锂盐等方面），锂电正极材料及前驱体中间品（布局磷酸（锰）铁锂、磷酸（锰）铁、多元材料、多元前驱体项目，包括30万吨/年磷酸铁锂、20万吨/年多元正极材料）及清洁能源保障等方面进行合作（基于双方合作的正极材料项目，四川路桥落实项目配套直供电、增量配电网等能源保障试点相关业务），我们认为公司引入当升科技，有望深化新能源业务布局。

公司公告能投集团、比亚迪不再作为战略投资者认购定增，仅保留蜀道资本，定增金额调整为18亿元。此外，公司更新了与比亚迪的合作方式：

1）比亚迪可推选1名人员担任四川路桥非独立董事。

2）比亚迪通过二级市场增持不低于5000万元四川路桥股票。

同时公司与当升科技合作：

1）针对四川路桥现有矿产资源进行联合开发，并在其他矿权获取、矿山整合、矿山采选等方面进行深度合作。

2）上游配套产业合作：通过股权合作、共同出资新设合资公司等方式共同布局锂电产业链，开展磷化工（磷酸、磷铵、磷铁）、硫酸铁、锂盐等方面的合作。

3）锂电正极材料及前驱体中间品合作：通过新设合资公司等方式布局磷酸（锰）铁锂、磷酸（锰）铁、多元材料、多元前驱体项目，包括30万吨/年磷酸铁锂、20万吨/年多元正极材料。为避免同业竞争，四川路桥旗下新锂想公司拟通过委托管理、增资扩股、股权收购等方式与当升科技合作。

4）清洁能源保障：基于双方合作的正极材料项目，四川路桥落实项目配套直供电、增量配电网等能源保障试点相关业务。

我们认为公司引入当升科技，有望深化新能源业务布局。

二、收购非洲优质钾盐矿产，“1+2”产业布局逐渐清晰

达纳卡利公司（Danakali Limited，“DNK”）拟向四川路桥出售其持有的厄立特里亚库鲁里（Colluli）钾盐矿项目50%权益，总对价1.66亿美元（约合人民币11.8亿元）。我们认为该项目具有矿产储备丰富且开采难度/成本较低（预计钾盐储量为12.54亿吨，开采年限约为200年。项目是全球已知最浅的蒸发岩矿床，适合露天开采），设计产能充裕且签订供销协议（项目3-5年内有望实现94.4万吨/年硫酸钾产能，同时Danakali已与化肥龙头Eurochem签订了为期10年的按需购买协议），及项目成长空间广阔等优势。

公司此前公告，达纳卡利公司（DanakaliLimited，“DNK”）拟向四川路桥出售其持有的厄立特里亚库鲁里（Colluli）钾盐矿项目50%权益，总对价1.66亿美元（约合人民币11.8亿元）。我们认为该项目具有以下3个优势：

1)矿产储备丰富且开采难度/成本较低，潜力较大：据矿业汇公众号，项目所在地达纳基勒（Donakil）盆地是世界上最大的未开发钾盐盆地，已发现超过60亿吨的钾盐。该项目预计钾盐储量为12.54亿吨，开采年限约为200年。此外，库鲁里项目成矿作用发生在地表以下16-140米，是全球已知最浅的蒸发岩矿床，适合露天开采，不仅能快速产出最终产品，还能以较低成本提供更高的整体资源回收率。

2)设计产能充裕且签订供销协议，产品销售或有保障：根据此前规划，项目3-5年内有望实现94.4万吨/年硫酸钾产能，同时Danakali已与化肥龙头Eurochem签订了为期10年的按需购买协议。

3)项目成长空间广阔：除硫酸钾生产外，库鲁里项目具有多元化潜力，包括生产碳酸钾（MOP）、钾盐矿镁（SOP-M）、钾铁矿、石膏、氯化镁和岩盐等其他钾盐矿产品。同时项目距海岸线仅75公里，我们预计四川路桥入股后有望依托传统主业的施工优势，加快开展港口设施建设，从而大大降低运输成本，优化项目经济性。

三、业绩有望高增长，大股东持股比例进一步提升

公司发布前三季度业绩预增公告，预计22Q1-3实现归母净利润60.1亿元，同比+74.5%，其中Q3单季度归母净利润23.5亿元，同比+146.5%。公司还公告大股东蜀道集团已完成8月11日披露的增持计划，当前持股比例69.76%，同时大股东计划于2022年10月17日起6个月内，以自有资金继续择机增持公司股票，拟增持金额为2-4亿元，按照当前公司股价估算，我们预计本次增持完成后持股比例有望超70%以上。我们认为公司当前在手订单充裕（截止22H1累计中标项目金额553亿元，同比+15%），同时后续大股东持股比例有望进一步提升，反映出对公司中长期发展的信心。

四川路桥2022年12月20日晚公告称，公司控股股东蜀道集团计划自2022年12月21日起的6个月内，以自有资金择机增持公司股票，拟增持股份金额不低于2.5亿元，不超过5亿元。本次拟增持的价格不设置价格区间，蜀道集团将基于对公司股票价值的合理判断，择机实施增持计划，以此确定相关增持数量。

值得注意的是，蜀道集团刚完成一次增持计划。2022年10月17日，四川路桥公告称，蜀道集团计划自2022年10月17日起6个月内以自有资金择机增持公司股票，拟增持股份金额不低于2亿元，不超过4亿元。自2022年10月17日至12月20日，蜀道集团已累计增持公司股票3636.69万股，占公司总股本的0.58%，累计增持金额为4.06亿元。

公告显示蜀道集团增持目的是基于对公司持续健康发展的信心及对公司价值的认可，为切实维护广大投资者利益，促进公司持续、稳定、健康发展，维护公司在资本市场的良好形象。

四、总结

工程和新能源双轮驱动，我们看好四川路桥的中长期投资价值。公司加速智能建造转型，布局清洁能源、新材料业务，目前已有多项产品落地。公司积极寻找可与交通基建主业结合、协同发展的新领域，加快探索清洁能源与矿业新材料业务，整合现有相关业务的子公司，成立清洁能源公司和新材料公司，与工程建设板块形成“1+2”产业布局，将为公司未来业务发展提供新的增长点。

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